風險、穩定、卓越，順序不可逆。

高通膨

從1960年代中期開始，貨幣政策變得太寬鬆了，過度寬鬆的貨幣政策導致通膨與通膨預期大幅上升。
在1960至1964年間，年度通膨率平均僅略高於1%。
1965至1969年的越戰期間，美國通膨率顯著上升，並在1970年代初進一步攀升。
到了1970年代末，消費者物價指數年增率觸及約13%的高位，通膨問題愈來愈嚴重。

當時人們普遍認為，失業率可以壓在3%或4%的低位。
只要維持稍高一點的通膨率，就可以得到這麼低的失業率。
在1950年代及1960年代初期的繁榮期，聯準會開始奉行這種政策。

著名的貨幣學派經濟學家米爾頓﹒傅利曼在1960年代終究先知先覺的撰文指出，這種作法將產生問題。
他表示，通膨上升或許能在一段時間內促使失業率下跌，但這種效果最多也只是短暫的。

另一個因素，是工資與物價管制。
1970年代初期，當通膨率生制約5%時，尼克森總統引進工資與物價管制，以連串法規禁止企業加價。
管制工資與物價的結果，便是製造短缺及各種其他問題。
價格管制就像希望藉由破壞恆溫器，來解決熔爐過熱的問題。

根本問題在於經濟總合需求太強，推高了物價，
只是藉由法規禁止加價，並未處理貨幣過度寬鬆、需求過度強近的根本問題。

最後，當工資與物價管制終於在混亂中失敗時，因為經濟中累積的大量問題，通膨驟然上揚，一如終於獲得釋放的噴泉。
因此，當年通膨高漲，是有許多原因的。

升息打壓通膨

在二戰及大蕭條結束後，經濟學家與政策制定者眼見如此繁華景象，對於自己維持經濟平衡的能力有點過度自信了。
此處的教訓之一，是謙虛一點總是好事——做任何複雜的事，或許都應該記取這教訓。

時任聯準會主席保羅．沃爾克所言：「為突破通膨循環，我們必須有可信和紀律嚴明的貨幣政策。」
他的做法證實有效，通膨在數年間迅速回落，一路從12-13%左右，一路降至約3%，抵銷了1970年代末的問題。

但是，凡事都是有代價的。
這些政策的效果之一，是讓消費者與企業面對大幅升高的利率。

升息是壓低通膨的必要手段，但也導致嚴重的經濟衰退。
1982年美國失業率接近11%，甚至高於最近這場衰退的水準。

大穩定時代

沃爾克1987年卸下聯準會主席一職，接任者為葛林斯潘。
葛林斯潘任內的主要貢獻之一，是讓經濟變得比較穩定。
1986至2007年間的GDP波動幅度比之前一段時間小得多，經濟在這二十年間如此穩定，實在叫人難以置信。

不只發生在GDP實質成長率上，通膨率也不意外。
1986年後，通膨率的波動幅度大幅縮窄，這是經濟學家經常評論的一個現象，也就是所謂的「大穩定時代」。

雖然沃爾克1980年代初期壓低通膨的努力導致一場嚴重衰退及許多短期的痛苦，但其作為是有成果的。
經濟變得穩定多了，通膨持穩在低位，貨幣政策比過去穩定，企業界及民眾的信心增強——這對總體經濟穩定大有幫助。
通膨若長期持穩於低位，則有助穩定經濟，促進經濟健康成長，支撐生產力及經濟活動。

次貸泡沫

房價下跌對於金融體系及經濟的衝擊，遠大於股價下跌。

房價下跌及房貸損失是危機的觸發因素，是丟在引火物上的火柴。
如果周遭沒有很多易燃物，一根火柴是不會引發一場火災的。

在最近這場危機中，經濟及金融體系中的脆弱之處便是易燃物，
金融體系中的一些弱點，將一場溫和衰退變成了一場嚴重得多的危機。

我（柏南克）2005年擔任小布希總統經濟顧問委員會的主席時，曾替他分析房價下跌的影響。
我們的結論是，經濟將陷入衰退，但我們並不預期房價下跌將對金融體系的穩定性有如此廣泛的影響。

如先前所言，這是因為房價下跌影響房貸，進而影響金融體系的健全程度，引起恐慌，最終導致金融體系不穩。
因此，這一連串事件至關緊要。
關鍵並非只在於房價下跌，而是整串事件。

低利率與房價的關係

在聯準會，我們已經非常仔細地研究過這個問題，外界對此也有大量研究（雖然尚未有共識）。
而我（柏南克）看到的證據顯示，貨幣政策對於近年這波房價上漲似乎沒有重大作用。

例如，英國先前的房價漲幅一點也不輸給美國，但期間英國的貨幣政策就比美國緊縮得多。
因此，房價上漲乃貨幣政策所致的這個理論，是有疑問的。

再舉一個例子，德國與西班牙以歐元為共同貨幣，奉行相同的貨幣政策。
本次金融危機爆發前後，德國的房價幾乎完全沒有波動，而西班牙在危機之前經歷了房價大漲，漲幅顯著高於美國。

沒錯，利率的變化，應該會影響房價與房屋需求。
但如果你分析利率的變化與房價變動之歷史關係，你會發現，利率的變化僅能解釋房價漲幅的一小部分。

此外，在1990年代末，許多新興國家收到嚴重的金融危機打擊，
在危機平息後，開始累積大量外匯準備，因此必須購買安全的美元資產。
因此，美國的資產（包括房貸）需求大增。
這是來自海外的需求，因為前述國家認為自己必須收購更多美元資產作為外匯準備。

我（柏南克）認為第一道防線應該是監督與規管。
因為貨幣政策是非常「鈍」的工具，會影響所有資產的價格及整個經濟體；
如果你能用雷射般精準的手段，則對大家會好得多。